RWA：全球金融创新的必经之路

RWA（Real World Assets，真实世界资产）代币化正重塑全球金融格局，将传统资产如债券、基金和商品转化为区块链上的数字代币，实现更高的流动性、透明度和包容性。这一进程并非孤立现象，而是金融数字化转型的核心路径：它桥接了传统金融（TradFi）与去中心化金融（DeFi），通过“同业务、同风险、同规则”的监管原则，避免创新真空，推动机构级采用。2025 年，全球 RWA TVL 已达 185.9 亿美元，较年初增长约 115%，预计到 2030 年市场规模将达 3.5 万亿至 10 万亿美元。这一增长源于监管清晰化与实际应用积累，标志着 RWA 从加密实验转向主流基础设施。

RWA 发展历史：从 FTX 危机到稳定币驱动的成熟应用

MMF 上链提供稳定收益（2025 年平均 4-5%），是 RWA 的标志性领域。其兴起源于 2022 年 FTX 崩盘（暴露 80 亿美元客户资金缺口），引发信任危机和熊市。 投资者转向低风险资产，RWA 引入现实资产上链，解决流动性问题。 稳定币兴起进一步加速：供应从 2020 年 50 亿美元增至 2025 年 9 月 3050 亿美元，年交易量超 27 万亿美元。 贸易商用 USDT/USDC 即时结算，但需管理闲置资金，转向 RWA MMF 投资代币化国债，实现链上收益。

发展脉络：

• 2022-2023：FTX 后转向稳定资产；BlackRock 推出首个链上 MMF 试点 BUIDL。

• 2024：Franklin Templeton 的 BENJI 代币化美国政府 MMF 获 SEC 注册，TVL 达 7.32 亿美元。

• 2025：市场 TVL 达 73 亿美元（整体 RWA 的一部分），香港 / 中东首个 MMF 上链。 RWA TVL 增长 200% 以上，吸引机构避险。

RWA：传统金融与区块链技术融合的必然结果

RWA 已成为 2025 年全球金融最确定的结构性趋势。它不是“加密圈的新故事”，而是传统金融与区块链技术融合的必然结果，RWA 的发展遵循金融市场的核心动力学：供给（链上资金积累）与需求（传统资产流动性痛点）的双向匹配，在监管和技术成熟的催化下，形成指数级正反馈循环。

• Crypto Native 生态积累万亿级“低效流动性”与收益饥渴：截至 2025 年 12 月，链上稳定币总市值已达 307 亿美元，年结算量超过 27 万亿美元——相当于 Visa 全球年交易量的 1.8 倍（Visa 2025 年处理约 15 万亿美元）。 这些资金主要源于 DeFi 协议、交易对冲和跨境支付，但大部分闲置于零收益钱包或低效借贷中，机构和高净值用户迫切寻求“锚定真实资产”的稳定收益率产品。

• 传统金融的结构性痛点驱动区块链的刚性渗透：全球传统资产市场规模超 140 万亿美元[1]，但流动性碎片化严重：结算周期长（T+2 至 T+30）、准入门槛高（最低投资额动辄百万美元）、跨境摩擦成本高。区块链技术提供即时清算（<1 秒）、24/7 交易、碎片化所有权（最低 1 美元）和可编程智能合约四大核心优势。Layer 2 解决方案已将 gas 费降至 0.01 美元 / 笔，Chainlink CCIP 跨链标准实现 99.9% uptime，确保技术上已从“实验”转向“生产级”。

• 稳定币作为“数字货币基础层”必然催生 RWA“资产流向”生态：稳定币相当于链上“货币供应”，其指数级扩张（2020 年约 50 亿美元至 2025 年 307 亿美元，CAGR 约 44%）为 RWA 提供了海量、低成本流动性基础。但稳定币本身仅是“价值存储与传输介质”，其持有者面临“无处投资”的机会成本。 RWA 则作为“收益率锚定器”，将这些“数字货币”高效导入真实资产（如国债、私债），实现货币 – 资产闭环：例如，USDC/USDT 持有者通过 BUIDL 基金投资代币化国债，获得链上分红，同时降低波动风险。这不仅是技术叠加，更是金融流动性的自然演化——稳定币提供“血脉”，RWA 定义“营养流向”，共同放大 DeFi 与 TradFi 的复合效应。

• 监管从防御转向赋能，形成全球政策正反馈：2022 年 Terra/Luna 崩盘（算法稳定币 UST 脱锚，导致约 400 亿美元市值蒸发）暴露了算法稳定币的脱锚风险，促使监管加强对其限制（如欧盟 MiCA 框架下禁止无储备算法稳定币，美国 GENIUS Act 要求对算法稳定币进行风险研究）。FTX 崩盘进一步凸显中心化平台的脆弱性，推动监管精细化框架的加速，包括对客户资金保护和交易所的严格要求。同时，监管推广法币支持稳定币（如 USDC/USDT 需 100% 储备审计和透明披露）。此框架自然扩展至 RWA，强调合规与真实资产背书：欧盟 MiCA（2024 年生效）批准 20+ 资产服务商，美国 SEC/CFTC 分类 STO（证券型代币发行，受 SEC 监管）与商品 RWA（受 CFTC 监管），香港 SFC 通函明确 DLT 包装证券路径。沙盒机制（如英国 DSS、新加坡 Guardian）从试点转向商业化，降低合规壁垒，推动机构从“观望”到“部署”。

• 机构资本迁入激活飞轮效应，锁定万亿级规模：2025 年机构对 RWA/ 数字资产配置兴趣飞速提升，BlackRock/Fidelity 等巨头注入超 20 亿美元，机构资金入场（如每亿美元）可吸引更多合规资产上链，形成正反馈，提升 TVL 与流动性。当前全球 RWA TVL 达 18.59 亿美元[2]， 预计 2030 年市场规模 3.5-10 万亿美元[3]。

RWA 是唯一能桥接“链上万亿货币寻找收益”与“线下百万亿资产寻求流动性”的结构性解决方案。在监管共识与技术成熟的双轮驱动下，它已从可选创新转向金融体系的核心引擎——即使某些地区对虚拟资产持谨慎态度，RWA 的全球火热仍预示其作为未来基础设施的不可逆转地位。

全球 RWA 现状：发达地区政策与试点驱动创新生态

发达经济体通过统一框架和沙盒机制，将 RWA 融入现有证券体系，帮助机构降低结算风险、提升资产可及性。这些举措体现了数字资产监管领域的重大转向，从以往的执法导向转向创新友好型框架：监管机构不再仅聚焦惩罚违规，而是通过清晰分类、豁免和试点，提供确定性路径，支持从实验到商业化的无缝过渡，推动 RWA 从概念验证向规模化应用演进。以下是不同地区具体监管措施和举措的示例，这些措施不仅降低了合规壁垒，还通过跨机构协作和标准化框架，加速 RWA 的全球采用。

• 美国：SEC 的“Project Crypto”监管计划（2025 年 7 月 31 日启动）标志着从执法优先向创新包容的重大转向。该计划由 Crypto Task Force 主导，基于总统工作组（PWG）报告，提供“Token Taxonomy”分类框架，将加密资产分为证券、稳定币、数字商品和收藏品，避免 Howey 测试的模糊性；同时推出“Regulation Crypto”提案，包括定制豁免和创新安全港条款，支持 RWA 代币化（如股票和债券上链），并与 CFTC 协调现货交易规则。截至 2025 年 12 月，已批准多家 RWA 试点，吸引 BlackRock 等巨头注入超 20 亿美元，推动链上资产从试点向二级市场流动。

• 欧盟：MiCA 法规（2024 年全面生效）通过分阶段实施（稳定币于 2024 年 6 月 30 日生效，CASPs 于 2025 年逐步过渡）实现监管赋能转向，提供统一许可路径和 20+ 资产服务商批准，覆盖 ART（资产参考代币）和 EMT（电子货币代币），强调储备审计和白皮书披露；2025 年，ESMA 与 EBA 合作发布 Level 2/3 技术标准，包括投诉处理 RTS 和运营弹性要求（DORA 框架），允许国家级沙盒（如德国 eWpG 法案）测试房地产代币化超 50 亿欧元，支持基金上链的同时，确保投资者保护和市场完整性。

• 英国：FCA 的 Crypto Roadmap（2025 年发布）和 Digital Securities Sandbox（DSS，2024 年 1 月启动）体现了从严格执法向实验友好框架的转型，DSS 允许银行在临时修改规则下测试 RWA 发行、交易和结算（如基金代币化），并于 2025 年 3 月更新指导，纳入 AML/CTF 修改和数字证券托管工具；此外，2025 年 10 月 FCA 咨询支持公链交易和区块链结算，结合 Regulated Liability Network（RLN）探索可编程货币，推动 RWA 从沙盒向永久制度过渡，预计 2026 年全面规则落地。

• 新加坡：MAS 的 Project Guardian（2022 年起）已从探索转向商业化赋能，2025 年 11 月发布《代币化基金操作指南》，涵盖治理、净值计算和跨境互操作框架，支持 GL1 网络标准化区块链基础设施；该举措与 24 家金融机构合作，试点代币化债券 / 基金，实现从执法审查向多边沙盒的转变，推动 RWA 交易量显著增长，并计划 Q4 2025 制定政策框架，强调流动性、基础设施和结算资产标准化，促进区域内机构采用。

• 中东（UAE）：VARA 的 2025 年规则手册（5 月更新）标志着 RWA 监管的转折点，从初步执法向结构化创新框架转型，将 RWA 分类为 ARVA（资产参考虚拟资产），要求 Category 1 发行许可、白皮书披露和每月独立审计；2025 年 6 月颁发首个 ARVA 发行牌照给 Ctrl Alt，支持房地产 / 信贷上链，并与 DIFC 合作试点 QCDT 基金（首个监管代币化 MMF），降低合规壁垒，推动石油 / 房地产 RWA 市场增长。

• 日本：FSA 计划于 2026 年提交加密法案，将 RWA 纳入 FIEA（金融商品交易法）框架，实现从风险控制向综合监管的转变，包括将 105 种加密资产（如 BTC/ETH）重新分类为金融产品，引入 20% 统一税率、披露 / 内幕交易规则和责任储备（基于交易量比例）；2025 年 11 月启动稳定币试点（如 JPYC），并要求保管服务注册，平衡投资者保护与市场活力，支持 RWA 在证券分类下的披露和审计。

香港监管政策分析：全球最具操作性与实践导向的 RWA 框架标杆

香港 SFC 的 RWA 框架以其系统性、透明性和操作性，媲美美国 SEC/CFTC 的严谨标准，为全球机构参与 RWA 代币化提供了最可靠的合规路径，成为连接传统金融与区块链创新的理想枢纽。

香港证券及期货事务监察委员会（SFC）于 2023 年 11 月发布的《代币化证券通函》建立了全球最清晰、最具实践指导意义的 RWA 监管框架，堪称行业标杆。该通函明确区分“代币化证券”（传统金融工具采用分布式账本技术 DLT 包装，受《证券及期货条例》SFO 监管）与“数字证券”（纯链上资产），并秉持“同业务、同风险、同规则”的原则，确保监管的确定性与可操作性。类似于美国 SEC/CFTC 的分类监管（STO 受 SEC 监管，商品类 RWA 受 CFTC 监管），香港框架要求发行人严格遵守招股说明书制度，并评估 DLT 特有风险（如所有权记录的准确性），为机构提供从资产筛选到合规发行的全流程指引。

• 关键要求：中介机构需评估托管安排、赎回机制及 AML/KYC 合规性；SFC 认可的投资产品可代币化，但需符合监管要求，确保风险可控。2025 年，香港金融管理局（HKMA）的 Project Ensemble 沙盒成功测试了 100 亿港元绿色债券代币化，验证了框架在主权资产上的高效落地能力。

• 与其他地区比较：香港的监管框架在全球范围内独树一帜，不仅因其清晰度和实践导向，还因其与成熟市场的协同性：

• 欧盟：MiCA 法规（2024 年全面生效）覆盖资产参考代币（ART，指锚定一篮子资产以维持稳定价值的加密资产）与电子货币代币（EMT，指锚定单一法定货币的稳定币），为稳定币提供统一许可路径，但证券型代币仍受 MiFID II（《欧盟金融工具市场指令 II》，规范金融工具交易、投资者保护和市场透明度）管辖，导致跨领域协调复杂。

• 英国 / 新加坡：两地尚未制定 STO 专用法规，但通过现有证券法（英国 FCA、新加坡 MAS）结合沙盒机制（如英国 Digital Securities Sandbox、新加坡 Project Guardian）实现灵活监管，适合试点但缺乏香港的系统性指引。

• 中东：迪拜 VARA 的 ARVA（资产参考虚拟资产）分类与香港类似，强调稳定价值资产的合规框架，但其国际协调性稍逊，适用范围更聚焦区域市场。

• 美国：SEC 与 CFTC 的分类监管（STO 为证券，商品类 RWA 为衍生品）提供高度确定性，与香港 SFC 的逻辑高度一致，但美国审批流程更冗长，合规成本较高。

香港的监管框架以其卓越的清晰度、实践导向和全球协同性脱颖而出：它不仅为机构提供从资产代币化到市场分发的全链条操作指引，还通过与美国等成熟市场的监管逻辑对齐，确保跨境资产的合规流动性和全球机构投资者的信心。2025 年 100 亿港元绿色债券代币化的成功案例进一步证明，香港不仅是 RWA 监管的理论先锋，更是全球金融创新的实践高地。

[1] McKinsey（2025 年 9 月）：全球 AUM 达 147 万亿美元（创纪录）。

[2] Rwa.xyz，12 月数据

[3] BCG/McKinsey 共识

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